我讀 «避開價值陷阱 只買好公司» – 6

第七章的重點在於對公司的誤判和價值陷阱.  

容易吸引人的”錯的公司”, 總是要有一些亮點, 才會吸引投資人. 比方說公司有未來看好的熱門產品, 遠的不說說近的, 像是太陽能公司就不知道倒幾家了. 新的技術和創新會改善人們的生活,  只是它們並不是好的投資標的. 如先前所言, 公司要有連續獲利就不太會倒. 

或者一家公司的產品大家都在買在用, 這也未必是絕對好的投資. 作者舉流行服飾的品牌為例, 也許它就那麼幾年好光景, 如果沒有十年的獲利, 作者認為光是公司酷炫也沒有用.至於景氣循環股可能看起來賺錢, 本益比又低, 但這時股價可能偏高. P. 217 提到與其觀察本益比, 不如觀察股價營收比和股價淨值比在歷史區間的相對位置. 第九章會提到再次提到如何投資景氣循還股.

另一種狀況是公司快速成長, 但成長太快可能雇不到足夠的合格員工. 以明星企業星巴克為例,  事實上它在 2000 年就曾關閉 900 多個沒有獲利的據點. 書上另外一個例子是特斯拉, 雖然它有諸多吸引人的地方, 但作者認為它長得太快, 財務狀況糟糕,所以會敬而遠之.

連續積極購併其他公司的公司可以讓營收不斷增加, 但是要特別注意它的財務狀況. 爭搶市佔率的公司, 如果沒有辦法建立顧客忠誠度並且從中獲利, 例如蝦皮現在又要開始募資了 [1].P.222 說 “如果一家公司不顧它的盈餘, 一昧試圖贏取顧客, 務必遠離它.”

公司面臨環境改變的例子, 書上提到像是收費的教育訓練單位. 曾經一度這是賺錢的行業, 但隨著畢業生找不到工作, 這個產業也就崩解. 另一種狀況是公司老化, 老化的公司並不一定是因為存在太久, 當產品失去吸引力, 它的獲利就會崩盤. 舊的產業像是報紙、DVD、底片, 比較新的產品像是黑莓機等等.

這些公司雖然不再能夠獲利, 但也許擁有許多資產, 股價淨值比低, 使得它的股價顯得很便宜. 但我們要避開這種價值陷阱. P.224 說, “價格便宜到往往很吸引人, 以至於遮蔽他們的雙眼.”  但這時也許要清算公司才能知道真正可以拿回多少? 例如清算時也要付出許多資遣費. 何況一種產業若是失去競爭力,  它的資產價值也會降低 (土地可能是例外).

價值下降的陷阱可以分為 4 個階段:

  1. 毛利率與營業利益率下降.
  2. 營收成長緩慢, 盈餘停止成長.
  3. 營收成長進一步減慢, 盈餘開始下滑.
  4. 營收和盈餘雙雙下滑.

大家可以留意價值股是否出現這樣的特徵, 華倫老師曾經說過類似的話, 他的觀察週期好像是六季.

最後幾節叫大家不要完選擇權、融資買進或是放空股票. 不過他自己還是手癢舉了一個巴菲特買可口可樂和某鐵路公司 (BNSF) 的例子. 老巴怕自己買不到便宜的可樂, 所以用賣出賣權, 以降低成本. 簡單地寫一下流程:

2008/10 BNSF 股價 84.98 元 (USD), 巴菲特可以買現股但可能嫌貴不買, 所以他賣出賣權, 履約價 80 元, 兩個月到期, 權利金 7.02 元.

這表示有人花 7.02 元跟老巴買賣權, 就要負責用 80  元賣股票給他. 

2008/12 BNSF  跌到 76.55 元, 巴菲特必須用 80 元跟選擇權買方買. 看似當了冤大頭, 但其實他已經先收了 7.02 元的權利金, 等於只花 80 – 7.02 = 72.98 元. 相反地, 如果當時他是買現股, 要花 84.98 元, 因此他省了 84.98 – 72.98 = 12 (元).

作者說這是老巴運氣好, 因為老巴賣出賣權後股價下跌, 而且跌不多, 如果股價跌很兇, 他的選擇權會導致虧損. 例如跌到 1 元還得用 80 元買. 或者股票大漲, 買方可以不兌現, 老巴也只賺到權利金, 錯失買進公司的良機. 至於跌到 0 元也不是不可能的事, 作者舉例有人就賣出 “北電” 的賣權, 而買方履約, 這人買進股票之後. 股價最後跌到 0 元.

[Note]

  1. http://www.cna.com.tw/news/afe/201806190400-1.aspx

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